สตาร์ทอัพเตรียมตัวเจรจากับ CVC อย่างไร ให้ Win-Win

HIGHLIGHTS :

• 
  การระดมทุนในโลกสตาร์ทอัพไม่มีสูตรสำเร็จตายตัว ผู้ประกอบการต่างต้องพิจารณาเงื่อนไขการร่วมทุนอย่างถี่ถ้วนรวมถึงความช่วยเหลือด้านอื่นๆ ที่นอกเหนือจากเงินทุนสนับสนุนเพียงอย่างเดียว ซึ่งนักลงทุน CVC มักจะเป็นกลุ่มนักลงทุนที่มีข้อได้เปรียบด้านเครือข่ายธุรกิจที่สามารถสนับสนุนธุรกิจของสตาร์ทอัพได้เป็นอย่างดี แต่ทว่าการทำงานร่วมกับนักลงทุน CVC นั้นอาจใช้เวลานานกว่าการร่วมงานกับ VC รวมถึงเงื่อนไขการร่วมทุนบางประการที่สตาร์ทอัพควรเพิ่มความระมัดระวังและให้ความสำคัญในการเจรจาข้อกำหนดต่างๆ ในการพิจารณาการร่วมทุน


• 
  บทความนี้นำเสนอสรุปใจความสำคัญของหลักสูตรอบรมออนไลน์ซีรีย์  Common issues in early stage fund raising ในหัวข้อ Striking a win-win deal with CVC ซึ่งจัดขึ้นเมื่อวันที่ 17 มีนาคม 2564 ที่ผ่านมา โดยทางวิทยากรได้ให้ข้อสังเกตต่างๆ ทั้งข้อได้เปรียบและข้อจำกัดในการร่วมงานกับ CVC จากระบบนิเวศสตาร์ทอัพที่ค่อนข้างสมบูรณ์เช่นสหรัฐอเมริกาเพื่อให้ผู้ประกอบการไทยรู้ทันข้อผิดพลาดที่มักพบบ่อยในการร่วมทุนกับ CVC  

เวลาในการอ่าน 6 นาที

หากพิจารณาการพัฒนาระบบนิเวศสตาร์ทอัพประเทศไทย อาจกล่าวได้ว่านักลงทุน Corporate Venture Capital มีบทบาทสำคัญในการดำเนินโครงการสนับสนุนสตาร์ทอัพในรูปแบบต่างๆ และได้รับการกล่าวถึงไม่น้อยไปกว่าบทบาทของนักลงทุน VC ในการร่วมทุน และเพื่อทำความเข้าใจความแตกต่างระหว่างนักลงทุนทั้งสองกลุ่มนี้ ทางตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยโดยห้องเรียนผู้ประกอบการ ร่วมกับ Expara ประเทศไทย จึงได้จัดอบรม ในหัวข้อ Striking a win-win deal with CVC โดย คุณ Douglas Abrams, Founder & CEO of Expara ซึ่งการอบรมในครั้งนี้ ทางวิทยากรได้ให้มุมมองเปรียบเทียบระหว่าง CVC และ VC รวมถึงพิจารณาบทเรียนการดำเนินการร่วมทุน CVC ที่ผิดพลาดจากระบบนิเวศสตาร์ทอัพในสหรัฐอเมริกา ที่ถอดรหัสออกมาเป็นข้อกำหนดการร่วมทุนที่อาจจะปิดกั้นโอกาสในการสร้างธุรกิจของสตาร์ทอัพ รวมถึงการระดมทุนรอบต่อๆไป บทความนี้จึงนำบทสรุปจากการอบรมโดยมีใจความสำคัญดังนี้

การลงทุน VC ที่ว่ายากแล้ว CVC นั้นยากยิ่งกว่า

เริ่มต้นการเสวนาด้วยการย้ำอีกครั้งว่า การลงทุนในสตาร์ทอัพในวิถีของนักลงทุน VC นั้น ไม่ใช่เรื่องง่ายๆ เลย หากพิจารณากลยุทธ์การลงทุนเมื่อเปรียบเทียบกับกลุ่มสินทรัพย์ลงทุนอื่นๆ ไม่ว่าจะเป็นการลงทุนในหุ้น หรือ Hedge Fund จะพบว่าการร่วมทุนแบบ VC นั้น มีความเสี่ยงอยู่ในระดับสูงที่สุด ซึ่งสอดคล้องกับผลตอบแทนคาดหวังที่อยู่ในระดับสูงกว่าค่าเฉลี่ยเช่นกัน การบรรลุวัตถุประสงค์การร่วมทุนของนักลงทุน VC นั้น สอดคล้องกับบทบาทของนักลงทุน VC ที่สำคัญสองประการ คือ

1. การสร้างมูลค่าเพิ่มในการร่วมทุนเพื่อสนับสนุนผู้ประกอบการในการสร้างธุรกิจ (Create Value)

2. การสร้างผลตอบแทนจากการลงทุน (Financial Return)

แต่สำหรับนักลงทุน CVC หรือหน่วยงานดูแลการลงทุนในธุรกิจสตาร์ทอัพขององค์กรขนาดใหญ่ จะพบว่านักลงทุน CVC นั้นมีความรับผิดชอบเช่นเดียวกับนักลงทุน VC ตามบทบาทสำคัญสองประการตามที่กล่าวมาก่อนหน้านี้ และมีหน้าที่ความรับผิดชอบเพิ่มเติมอีกหนึ่งองค์ประกอบนั่นคือ

3. การสร้างผลตอบแทนเชิงกลยุทธ์ในการร่วมทุน (Strategic Return)

ซึ่งการบรรลุเป้าหมายทั้งสามข้อนี้ไปพร้อมกันไม่ใช่เรื่องง่ายๆ เลย จากสถิติการดำเนินงานของกองทุน CVC ในประเทศสหรัฐอเมริกาพบว่าค่ากลางของอายุกองทุน CVC นั้นอยู่ที่ประมาณสี่ปี มีกองทุน CVC เพียงร้อยละ 46 ที่ดำเนินการค้นหาโอกาสการร่วมทุนเชิงรุกต่อเนื่องสามปี ในขณะที่จำนวนกองทุน CVC ที่ดำเนินการนานกว่า 10 ปี มีเพียงร้อยละ 26 เท่านั้น ยิ่งไปกว่านั้น CVC ในระบบนิเวศสตาร์ทอัพของสหรัฐอเมริกานักลงทุน CVC ยังมีชื่อเสียงและภาพลักษณ์ในเชิงลบ ตามที่มีคำกล่าวถึงการร่วมทุนกับ CVC ว่าเป็นการขายกิจการแบบไม่รู้ตัว หรือเป็นทางเลือกการระดมทุนสุดท้ายในระบบนิเวศสตาร์ทอัพ เป็นต้น

“ผลประโยชน์ทับซ้อน” สาเหตุหลักของความท้าทายในการร่วมทุนกับ CVC

หากพิจารณาความท้าทายของนักลงทุน CVC ตามที่กล่าวมาข้างต้นนั้น จะพบว่ากระบวนการร่วมทุนของนักลงทุน CVC นั้น จะต้องคำนึงถึงผู้มีส่วนได้ส่วนเสียทั้งภายในองค์กรและผู้เล่นอื่นๆ ในระบบนิเวศสตาร์ทอัพ หากพิจารณาจากหน่วยงานภายในที่เกี่ยวข้องกับกระบวนการพิจารณาการร่วมทุนจะพบว่ามีอย่างน้อยสองกลุ่มได้แก่ บริษัทแม่ผู้จัดสรรเงินทุนสนับสนุนการลงทุนในการจัดตั้ง CVC  กลุ่มที่สองคือหน่วยงานธุรกิจภายในบริษัทแม่ (Business Units) เช่นฝ่ายขาย ฝ่ายการตลาด ฝ่ายวิจัยและพัฒนาผลิตภัณฑ์ ซึ่งครอบคลุมถึง หน่วยงานพัฒนาธุรกิจ (Corporate Development) ที่รับผิดชอบการเข้าซื้อธุรกิจหรือควบรวมกิจการ เป็นต้น ดังนั้นการจะค้นหาโอกาสการร่วมทุนที่สามารถตอบโจทย์ทั้งวัตถุประสงค์ทางการเงิน การสร้าง Strategic Return และสอดคล้องกับวัตถุประสงต์ของหน่วยงานภายในต่างๆ ที่ต่างก็มีเป้าหมายการผลักดันธุรกิจที่แตกต่างกัน จึงทำให้กระบวนการการร่วมงานและพิจารณาการร่วมทุนของ CVC นั้นต้องใช้เวลามากกว่าปกติและอาจจะเกิดสถานการณ์ที่มีผลประโยชน์ทับซ้อนระหว่างสตาร์ทอัพและหน่วยงานต่างๆ ตามที่กล่าวมา เช่น CVC อาจจะเริ่มคุยกับสตาร์ทอัพที่เข้าเกณฑ์การร่วมทุน และแนะนำให้หน่วยงานธุรกิจเพื่อประสานต่อ แต่ทางหน่วยงานธุรกิจอาจจะไม่ได้ให้ความสำคัญเนื่องจากไม่มีเวลา หรือกำลังทำโครงการที่มีลักษณะใกล้เคียงกันอยู่ รูปแบบความขัดแย้งอีกประการหนึ่งคือ สัดส่วนการถือหุ้นในการร่วมทุน ซึ่งหลักการร่วมทุนสตาร์ทอัพนั้นนักลงทุนแต่ละรอบการระดมทุนไม่ควรถือหุ้นเกินร้อยละ 10 หรือร้อยละ 20 ซึ่งอาจจะขัดกับหลักการร่วมทุนธุรกิจในรูปแบบดั้งเดิมที่องค์กรขนาดใหญ่ต้องการถือหุ้นในสัดส่วนมากกว่าร้อยละ 50 ประเด็นนี้จึงเป็นที่มาของความขัดแย้งระหว่าง CVC กับหน่วยงาน Corporate Development ที่มีคุ้นเคยกับลักษณะการร่วมทุนแบบซื้อกิจการและอาจจะต้องการระบุข้อกำหนดในสัญญาการร่วมทุนในลักษณะที่สตาร์อัพนั้นได้ขายกิจการไปโดยปริยาย

นอกจากหน่วยงานภายในตามที่กล่าวมาแล้ว CVC ยังต้องทำงานร่วมกับสตาร์ทอัพ และนักลงทุน VC ซึ่งมีแนวทางการทำงานและวัตถุประสงค์ที่แตกต่างกัน เช่นในกรณีการลงทุนร่วมระหว่าง VC และ CVC อาจจะมีความเห็นแตกต่างกันในข้อกำหนดบางอย่าง และ Valuation เนื่องจาก VC เน้นผลตอบแทนทางการเงิน ในขณะที่ CVC อาจจะยินยอมลงทุนที่ Valuation ที่สูงกว่าเนื่องจาก Strategic Return เป็นต้น ในส่วนของความขัดแย้งที่อาจจะเกิดขึ้นระหว่าง CVC และสตาร์ทอัพ มีประเด็นเรื่องวัฒนธรรมการทำงานเป็นประเด็นหลัก สตาร์ทอัพต้องการความรวดเร็วและอยู่ในระยะเริ่มต้นซึ่งมีความจำเป็นต้องได้รับการสนับสนุนบนข้อกำหนดที่อาจจะแตกต่างจากการทำสัญญาทั่วไป จากประเด็นต่างๆ เหล่านี้จึงเป็นที่มาของหลุมพรางต่างๆในข้อกำหนดการร่วมทุนที่ควรระมัดระวัง

ข้อกำหนดในการร่วมทุนที่ควรระวัง

• 
  ข้อตกลงการร่วมทุนไม่ควรปะปนกับการร่วมมือทางธุรกิจ เมื่อองค์กรขนาดใหญ่จะเป็นทั้งลูกค้าและเข้ามาเป็นผู้ถือหุ้น นั้นอาจจะทำให้เกิดการนำข้อตกลงทางการค้าและข้อตกลงในการร่วมทุนมาปะปนกัน หมายความว่า นักลงทุน CVC อาจจะขอเจรจาเงื่อนไขในการร่วมทุน โดยนำมูลค่าสัญญาทางธุรกิจมาเป็นข้อต่อรอง หรือในทางกลับกันทางฝ่ายธุรกิจอาจจะขอเงื่อนไขในการใช้สินค้าและบริการที่ดีกว่าเงื่อนไขในการให้บริการสำหรับลูกค้ารายอื่นๆ เป็นต้น ในประเด็นนี้ ทางวิทยากรแนะนำว่าควรแยกการเจรจาเรื่องการร่วมทุนและการทำธุรกิจออกจากกัน และพิจารณาเมื่อเปรียบเทียบกับเงี่อนไขการร่วมทุนอื่นๆ และเช่นเดียวกับการเจรจาสัญญาการใช้บริการที่ควรพิจารณาเมื่อเปรียบเทียบกับข้อเสนอสำหรับลูกค้ารายอื่นๆ ข้อควรระวังอีกประการหนึ่งก็คือการตกลงธุรกรรมใดๆ ในด้านการร่วมทุนหรือการทำสัญญาซื้อขาย ควรระบุเป็นลายลักษณ์อักษรชัดเจน การเจรจาผลประโยชน์ในการเข้าร่วมทุนใดๆ ที่นักลงทุนอาจจะกล่าวถึงแต่ไม่ได้ระบุในข้อตกลงใดๆ ผู้ประกอบการควรระลึกว่าข้อเสนอที่ไม่ได้มีการบันทึกไว้ให้ชัดเจนก็เท่ากับไม่ได้มีมูลค่าใดๆ เลย


• 
  การจำกัดสิทธิ์ในการทำธุรกิจ หรือผู้เข้าซื้อกิจการ ข้อกำหนดการร่วมทุนในบางครั้งอาจจะพบว่ามีข้อกำหนดที่จำกัดขอบเขตการทำธุรกิจของสตาร์ทอัพกับองค์กรอื่นๆ ที่อยู่ในอุตสาหกรรมเดียวกัน กับนักลงทุน CVC โดยมากเป็นข้อกำหนดในลักษณะที่ไม่ให้สตาร์ทอัพทำธุรกิจกับคู่แข่งของบริษัทแม่ หรือ มีการกำหนดองค์กรที่สามารถเข้าซื้อกิจการรวมถึงกำหนดมูลค่าทางธุรกิจเมื่อขายกิจการ ซี่งข้อกำหนดดังกล่าวค่อนข้างปิดกั้นโอกาสสำหรับสตาร์ทอัพในการขยายธุรกิจให้เติบโตอย่างรวดเร็ว รวมถึงศักยภาพในการขายธุรกิจในเวลาอันสมควรด้วยข้อเสนอที่ดีที่สุด


• 
  หลีกเลี่ยงข้อเสนอการร่วมทุนที่ CVC จะเป็นผู้ถือหุ้นข้างมาก เนื่องจากการพัฒนาของระบบนิเวศสตาร์ทอัพของไทยกำลังอยู่ในช่วงเปลี่ยนผ่านจากแนวทางการร่วมทุนธุรกิจแบบดั้งเดิมเข้าสู่การร่วมสนับสนุนผู้ประกอบการระยะเริ่มต้นให้สร้างธุรกิจที่สามารถขยายตัวได้อย่างรวดเร็ว เราสังเกตได้ว่าองค์กรใหญ่จากกลุ่มธุรกิจต่างๆ ได้ดำเนินกลยุทธ์การจัดตั้ง CVC เพื่อรับมือกับการเปลี่ยนแปลงทางธุรกิจอย่างรวดเร็ว สำหรับ CVC จากธุรกิจดั้งเดิมนั้น ฝ่ายกฎหมายและฝ่ายพัฒนาธุรกิจอาจจะยังไม่คุ้นเคยกับลักษณะการร่วมทุนในโลกสตาร์ทอัพและข้อกำหนดต่างๆ จึงอาจจะกำหนดข้อตกลงในการร่วมทุนด้วยสัดส่วนการถือหุ้นด้วยเสียงข้างมาก หรือสูงกว่าร้อยละ 51 ซึ่งโครงสร้างการถือหุ้นที่สตาร์ทอัพถือหุ้นส่วนน้อยจะเป็นอุปสรรคต่อการระดมทุนในรอบต่อไป และจะส่งผลกระทบต่อศักยภาพในการสร้างธุรกิจให้ประสบความสำเร็จ วิทยากรจึงย้ำอีกครั้งว่าองค์กรขนาดใหญ่ควรร่วมลงทุนพร้อมกับนักลงทุน VC ที่มีประสบการณ์หรือให้ผู้เชี่ยวชาญด้านกฎหมายสตาร์ทอัพให้คำแนะนำด้านข้อตกลงการร่วมทุนในระยะเริ่มต้น ฝากไปถึงผู้ประกอบการว่าไม่ควรรับข้อเสนอการร่วมทุนที่จะต้องเสียหุ้นจำนวนมากให้นักลงทุนในรอบใดรอบหนึ่ง ในการพิจารณาการร่วมทุน


• 
  ข้อกำหนดอี่นๆ ที่ควรระมัดระวัง นอกเหนือจากข้อกำหนดที่กล่าวมาข้างต้นนี้ วิทยากรยังกล่าวถึงข้อกำหนดที่สำคัญอีกสองประการนั่นคือ Right of First Refusal, Right of First Offer หรือการจำกัดสิทธิ์อื่นๆ ที่เกี่ยวข้องกับข้อเสนอในการซื้อกิจการ โดยทั่วไปความกังวลของผู้ประกอบการและนักลงทุน VC ก็คือการที่ CVC จะใช้สิทธิป้องกันการขายกิจการหรือมีสิทธิเข้าซื้อกิจการในมูลค่าที่ต่ำกว่าข้อเสนอจากผู้เสนอซื้อกิจการรายอื่นๆ ที่อาจจะเป็นคู่แข่ง ซึ่งการให้สิทธิในการปฏิเสธก่อน (Right of First Refusal) หรือ สิทธิในการเสนอซื้อก่อน (Right of First Offer) ต่อ CVC อาจส่งผลให้ CVC ใช้สิทธิในการปฎิเสธข้อเสนอจากผู้สนใจซื้อกิจการรายอื่นๆ หากบริษัทแม่ต้องการเข้าซื้อกิจการนั้นเอง และข้อเสนอที่ได้รับอาจจะไม่ใช่ข้อเสนอที่ดีที่สุด ข้อควรระวังประการสุดท้ายคือสตาร์ทอัพควรเป็นเจ้าของ IP เท่านั้น

นอกเหนือจากประเด็นต่างๆ ตามที่กล่าวมาแล้วนั้น วิทยากรฝากข้อคิดไว้เพิ่มเติมว่าการพิจารณาการร่วมทุนกับ CVC นั้น ควรยึดตามข้อกำหนดการเจรจาการร่วมทุนตามมาตรฐานของนักลงทุน VC ทั้งในส่วนของข้อกำหนดการร่วมทุนรวมถึงมูลค่าประเมินทางธุรกิจ (Valuation) ที่ควรอ้างอิงตามมูลค่าในตลาด การบรรลุข้อตกลงร่วมทุนที่ยุติธรรมระหว่างผู้ประกอบการและนักลงทุน CVC นั้น ถือเป็นผลดีต่อทั้งสองฝ่ายในระยะยาว เนื่องจากการร่วมทุนกับ CVC นั้นมีข้อได้เปรียบหลายประการเช่น การเข้าถึงทรัพยากรต่างๆ ได้รับอานิสงค์ด้าน การรับรู้ของ Brand การสนับสนุนการดำเนินกลยุทธ์ทั้งการเข้าถึงลูกค้า การกระจายผลิตภัณฑ์ผ่านช่องทางจัดจำหน่ายของบริษัทแม่ การขยายตลาดสู่ต่างประเทศ นอกจากนี้ยังพบว่าสตารท์อัพจำนวน 1/3 ที่ได้รับการลงทุนจาก CVC นั้นเป็นธุรกิจที่สามารถขายกิจการ (Exit) ได้ประสบความสำเร็จเมื่อเทียบกับธุรกิจที่รับเงินลงทุนจากนักลงทุน VC อีกด้วย เมื่อพิจารณาถึงผลดีต่อนักลงทุน CVC จะพบว่า การร่วมทุนด้วยข้อตกลงที่ยุติธรรมเป็นการส่งเสริมจุดแข็งของการร่วมทุนกับ CVC ให้ชัดเจนยิ่งขึ้น และถือเป็นแม่เหล็กในการดึงดูดสตาร์ทอัพที่มีศักยภาพในการเติบโตเพื่อพิจารณาการร่วมทุน ในทางกลับกันหากนักลงทุน CVC มีข้อกำหนดการร่วมทุนที่เข้าข่ายตามลักษณะข้อควรระวังที่กล่าวมาข้างต้น อาจจะส่งผลให้เกิดภาพลักษณ์ในทางลบเช่นเดียวกับในกรณีของ CVC ในสหรัฐอเมริกานั่นเอง

ทั้งหมดนี้เป็นข้อคิดสำคัญสำหรับผู้ประกอบการไทยในการทำงานร่วมกับ CVC สำหรับท่านที่สนใจมุมมองของ CVC ในการค้นหา Strategic Return จากการร่วมทุน ท่านสามารถติดตามอ่านบทความ เผยมุมมอง CVC พิจารณาการร่วมทุนอย่างไร สำหรับท่านที่สนใจประเด็นอื่นๆ ในการระดมทุนระยะเริ่มต้นท่านสามารถศึกษาข้อมูลเพิ่มเติมผ่าน Common issues in Early Stage Fund Raising และ ห้องเรียนผู้ประกอบการตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทย

สรุปและเรียบเรียงโดย

ดร. ธนรรภรณ์ เศรษฐ์จินดา (อ.แนน)